《螞蟻金服深度研究解讀》
□益輝（國際商報財經金融評論員）
5年前，不帶現金出門，寸步難行；
5年后，帶現金出門，卻無用武之地，
未來5年將進入無現金時代的轉折期，而財富機遇便由此誕生。隨著智能手機的普及和4G網絡的成熟，推動著移動互聯網時代的到來，移動支付從最初的電子商務的核心環節，到如今的商超百貨、餐飲酒店、休閑娛樂等遍布各行各業，大大方便了人們的生活。
360行可接觸到的移動支付服務，不僅讓商家實現便捷的線下支付體驗，更催生了移動支付的衍生鏈。手機在手，天下我有。為了爭奪“移動支付”的頭把交椅，阿里和騰訊兩家互聯網巨頭更是大招頻頻，各出“奇兵”，其中的商機也值得我們關注。不論你是個人或者公司企業，今天都有機會參與。正如之前的POS機普及，造就了一大批百萬千萬富翁一樣，手機支付也將是一個創造財富奇跡的時代，而現在正是加入的好時候，下面一起來看下政策紅利！
微信支付接口全面開放免費成為官方服務商，2017年年初宣布簽約商戶拿0.4%的流水返傭，2016年推出“星火計劃"累計投入超3億扶持服務商，每個服務商每月封頂補貼50萬.....2016年8月10日支付寶全行業開放，推出“春雨計劃”申請成為官方服務商，簽約商戶拿0.25%—0.35%的流水返傭，3年內補貼10億。不論是支付寶還是微信支付，在補貼燒錢方面可謂是深知人心。人工造節除了著名的線下雙12打5折之外，比如支付寶的每月28號定為支付寶日，微信的每周二定為微信支付日。各類節日更是補貼氣氛營造的重點，當然時不時的還有任性撒錢玩補貼互動活動等，滿立減或者隨機立減活動到處可見，拿著官方的補貼活動免費去幫商家接入，幫商家做活動帶來更多的客流量。
POS改革+移動支付時機正式到來。任何商業行為都是支付的延伸，隨著移動支付的普及，商家對于收款的終端需求越來越大，傳統的POS機除了刷卡以外沒有任何其他功能，為了滿足商戶需求，創匠科技聯合拉卡拉推出智能pos機，無論刷卡、插卡、還是掃碼支付、微信支付、支付寶支付，你都能一“機”搞定，錢款盡在囊中；增加了智能POS商家銀行卡刷卡每筆流水收益；更加方便了商戶收款的效率。移動支付+智能POS，
將會是未來商戶收款最好的搭配。
螞蟻金服在今年6月8日對外宣布的新一輪融資中，融資總額達到了140億美元，遠高于之前外界預期的100億美元。這是螞蟻金服的第三輪融資，前兩輪分別于2015年7月和2016年4月完成。前兩輪融資的估值分別為300億美元和600億美元，最新的這輪融資沒有公布估值數，但此前市場的預計普遍超過1500億美元，還有多家機構估計其達到了1600億美元。螞蟻金服估值一路水漲船高，一躍成為全球規模最大的獨角獸公司。市場如何解讀？
下文對螞蟻金服的估值進行了量化分析，指出當前市場研究機構對于螞蟻金服的估值主要有三種方法，一是由融資倒推估值，比如2015年7月的A輪融資估值300億美元,便是由國開金融與四家保險公司各投資約9億人民幣,每家約占0.5%，倒推得出；二是整體市盈率（PE）法，比如國際著名投行巴克萊通過預測螞蟻金服未來三年的整體盈利,2019年達到55.3億美元,同時基于28倍的市盈率估值,得到1550億美元的估值；三是單用戶市值法，比如同期國內研究機構采用美國移動支付公司PayPal和騰訊單用戶貢獻平均值的70%，得到1597億美元的估值。上述估值方法均忽視了螞蟻金服以科技重塑信用的金融生態平臺的業務屬性，而試圖將螞蟻金服以支付或金融機構進行對標。這些估值方法或忽視了未來的成長性，或進行了不合理的對標。
螞蟻金服的業務包含支付、理財、融資、多元金融和征信五大業務,興業證券對這五項業務2020年的估值進行了拆分加總，得出螞蟻金服的整體估值為1641億美元，其中支付業務價值715億美元，理財業務62億美元，融資業務712億美元，多元金融業務21億美元，征信業務131億美元。興業證券同時預計2018年全年螞蟻金服凈利潤將達到20億美元，對應市盈率為80倍。
一、螞蟻金服——中國第一獨角獸企業
螞蟻金服是一家定位于普惠金融服務的科技企業，起步于2004年成立的支付寶，于2014年10月正式成立。螞蟻金服以“為世界帶來更多平等的機會”為使命，致力于通過科技創新能力，搭建一個開放、共享的信用體系和金融服務平臺，為全球消費者和小微企業提供安全、便捷的普惠金融服務。根據阿里巴巴此前披露的業績報告顯示，截至2018年3月31日，在全球，支付寶（螞蟻金服的主要業務）和合作伙伴們已經服務了約8.7億活躍用戶，其中，國內活躍用戶數已達5.52億。2018年6月8日，螞蟻金服完成140億美元的C輪融資，將引入中投和其他中國投資者，市場估值普遍超過1500億美元，螞蟻金服成為中國最大的超級獨角獸。
支付平臺到一站式金融服務平臺——螞蟻金服的成長史：2004年，支付寶正式注冊成立，當時主要目的是解決淘寶平臺交易當中的信任問題。隨后支付寶的支付業務不斷擴張，用戶不斷增加。直到2012年，支付寶獲得基金第三方支付牌照，邁出了金融業務領域關鍵性的一步。2014年，螞蟻金服正式成立，同時網商銀行獲批。2015年，螞蟻金服入股國泰產險，進一步擴大金融業務領域。
超級獨角獸，估值逾1500億美元：從2015年完成將近18.5億的A輪融資，估值300億美元開始，螞蟻金服的估值一路水漲船高。2018年6月8日，螞蟻金服宣布完成140億美元的C輪融資，市場給出的估值普遍超過1500億美元。
二、多元化業務打造互聯網金融生態帝國
螞蟻金服業務版圖：從支付寶成立一直至現在，螞蟻金服的業務不斷拓展，不但包括銀行、股票、證券、保險、基金、消費金融等金融領域，還涉及人工智能、企業服務、汽車出行、餐飲、媒體、影視等非金融領域，業務結構不斷多元化。目前，螞蟻金服已經形成了以普惠、科技、全球化為首的三大發展戰略和以支付、理財、微貸、保險、征信、技術輸出為主的六大業務板塊。
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2.1、支付：海量客戶，盈利核心
場景全覆蓋，海量客戶群：支付業務是螞蟻金服賴以起家的業務，也是螞蟻金服眾多互聯網金融業務的入口。支付寶2004年成立，最初的目的是為了解決交易信任問題。發展至今已成為全球領先的第三方支付平臺，與超過200家金融機構達成合作，為近千萬小微商戶提供支付服務，在覆蓋絕大部分線上消費場景同時，不斷拓展傳統商業、公共服務以及海外市場的服務場景，覆蓋衣食住行各個方面，成為移動互聯網時代生活方式的代表。
市場規模不斷擴大，寡頭助力盈利增加：來自螞蟻金服的資料顯示，2016年支付業務的收入占螞蟻金服總收入的65%。根據易觀的統計，2017年中國第三方移動支付市場的交易規模達到了109萬億元，同比2016年增長208.72%。整個市場規模連續3年實現高速增長，預計2018年依舊保持快速增長的態勢。經過多年的發展，目前第三方支付市場已經進入成熟期，支付寶和財付通雙寡頭市場格局已經形成。支付寶在2017中國第三方移動支付市場交易份額基本穩定在54%，遙遙領先第二名財付通十多個百分點。同時支付寶對商戶收取的平均費率只有0.6%，而對標公司PayPal收取的平均費率約為3%，相比之下支付寶仍有很大的提升空間。隨著用戶對支付寶使用習慣的不斷提升以及市場交易規模的不斷增長，支付業務的盈利有望進一步提升。
2.2、投資理財：萬億市場
根據螞蟻金服最新的融資文件，其財富管理業務目前管理著2.2萬億元人民幣（合3450億美元）的資產——這一此前從未公開的數據將使螞蟻金服成為世界最大的消費者財富管理平臺。其中，余額寶管理著1.5萬億元人民幣，是世界最大的貨幣市場基金。
2.2.1、余額寶：普惠金融最典型代表
用戶規模快速增長：2013年余額寶的橫空出世，被普遍認為開創了國人互聯網理財元年。余額寶喚醒了公眾的理財意識，其“1元起購”的特點降低了理財門檻，提高了理財收益，滿足了居民日益增長的資產配置需求。截止2017年年末，余額寶的用戶數達到了4.74億戶，同比增速達到45.85%，其中個人投資者占到了99.94%。
基金規模高速增長，盈利總額飛速提升：用戶規模的快速增長使得余額寶的規模高速增長，從2014年底的5789億增長到2017年底的1.58萬億，年復合增長率達到39.72%，同期國內排名第二的貨幣基金融通匯財寶規模僅為282.8億元，余額寶是其55.83倍。余額寶的凈利潤總額也從2014年底的1.85億元上升到2017年底的4.74億元，年復合增長率36.84%。
2.2.2、基金銷售：搶占新藍海
拓寬基金業務，營收快速增長：2015年4月螞蟻金服從恒生電子手中買走了杭州數米基金銷售有限公司的控制權，進一步拓寬自己的基金業務。2016年8月數米基金改名螞蟻基金銷售有限公司。2017年螞蟻基金的基金代銷業務實現7.46億的營業收入，同比增長176%。同期，天天基金營業收入8.44億元，銷售額4124.02億元；2017年工商銀行基金銷售額9232億，同比增長89%；招商銀行基金銷售額7055.10億元，同比增長42.47%；農業銀行基金銷售額3373億元，同比增長31.2%。對標天天基金的營業收入，螞蟻基金的銷售額大約在3600萬左右。相比銀行巨頭，螞蟻基金的基金代銷業務差距仍然很大。但借助支付寶、余額寶對海量用戶的引流，螞蟻基金有望和銀行爭奪基金代銷的市場份額，未來上升空間很大。
2.2.3、投融資平臺：低成本高效率
螞蟻金服旗下有招財寶和螞蟻達客兩大金融信息服務平臺。
招財寶：連接個人投資者與中小企業和個人融資者。招財寶成立于于2014年4月。中小企業和個人可以通過招財寶平臺發布借款產品，并由金融機構或擔保公司等作為增信機構提供本息兌付增信措施。投資人可以根據自身的風險偏好選擇向融資人直接出借資金。這樣一來中小企業和個人能夠面向廣大投資者進行直接融資，最大限度降低交易成本與信用成本，融資速度快，融資額度靈活。2015年12月底招財寶平臺的成交用戶數破千萬，累計成交金額已經近4000億元，用戶已獲得的收益總計超20億。
螞蟻達客：連接投資者和創業者，定位于股權眾籌。螞蟻達客成立于2015年11月，目的是為創業者提供股權眾籌融資服務，支持創新與創業。創業者可通過螞蟻達客籌措資金，并獲得生產、渠道、經營、品牌等環節的全方位支持。投資人可通過螞蟻達客尋找投資機會，基于對特定行業的了解，投資自己理解、認可的企業，分享企業的成長。同時螞蟻達客與IDG、紅杉等多家創投機構及淘寶眾籌、創客+等平臺形成合作，為創業項目提供從初創融資到產品銷售等全成長周期的融資服務。目前螞蟻達客上完成融資的項目共有8個，其中2個已經獲利退出，累計募資金額達到1.84億元。
2.3、微貸：小客戶大價值
2.3.1企業微貸：服務小微企業，創造更大價值
網商銀行成立于2015年6月，是由螞蟻金服作為大股東發起設立的中國第一家核心系統基于云計算架構的商業銀行，以服務小微企業、支持實體經濟、踐行普惠金融為使命，為小微企業、個人創業者提供高效、便捷的金融服務。目前有貸款、賺錢、企業銀行、供應鏈金融四大業務塊。
服務規模不斷擴大，盈利能力持續提升：截止到2016年12月底，網商銀行為277萬家小微企業提供了便捷高效的金融服務，累計為用戶提供信貸資金超過879億元。2016年網商銀行營業收入26.37億元，同比增長942.29%；稅后凈利潤達到3.16億元，同比增長357.97%。2017年凈資產規模達到45.87億元.
2.3.2消費金融：盈利快速增長，市場前景廣闊
螞蟻金服在消費金融領域的布局主要有螞蟻花唄和螞蟻借唄兩個業務。螞蟻花唄是螞蟻金服推出的一款消費信貸產品，申請開通后，將獲得500-50000元不等的消費額度。用戶在消費時，可以預支螞蟻花唄的額度，享受“先消費，后付款”的購物體驗。螞蟻借唄是支付寶2015年4月推出的一款貸款服務，目前的申請門檻是芝麻分在600以上。按照分數的不同，用戶可以申請的貸款額度從1000-300000元不等。借唄的還款最長期限為12個月，貸款日利率是0.045%，隨借隨還。
ABS發行規模井噴：2017年花唄和借唄發行的個人消費貸款ABS呈現井噴趨勢，隨之而來的是凈利潤的快速增長。花唄發行了1875億元的個人消費貸款ABS，同比增幅292%。借唄發行了1399億元的個人消費貸款ABS，同比增幅750%。兩者合計占到了
盈利快速增長：螞蟻花唄2017前兩季度營收為14.94億，凈利潤為10.2億，預計全年營收29.89億，凈利20.39億,同比2016年分別增長2201%與68%；螞蟻借唄2017前三季度營收為69.47億，凈利為44.94億，預計全年營收92.62億，凈利59.92億，同比2016年分別增長140%與65%。市場規模持續快速增長：根據艾瑞咨詢的數據，中國互聯網消費金融放貸規模從2014年的183.2億元到2017年的43847.3億元，2017年的環比增速高達904%。預計2018-2020年中國互聯網消費金融放貸規模增速。
2.4保險：多樣化業務全方位覆蓋日常生活
2013年，螞蟻金服和騰訊、平安發起成立了我國首家互聯網保險公司眾安保險，開始試水保險業，我國互聯網保險發展自此開始進入快速增長期。2015年底螞蟻金服正式成立保險事業部，在整合原淘寶、支付寶等多個電商平臺的保險業務基礎上，系統地建立綜合、開放的互聯網保險平臺。2016年，保險事業部升級為保險事業群，保險業務得到進一步重視。2016年7月，螞蟻金服通過增資的形式，以51%的股份控股國泰產險。2017年5月，成立信美人壽相互保險社，進一步擴大保險業務。同時螞蟻金服還通過保險代理牌照搭建業務平臺，向保險公司推介優質的流量。截至2016年9月，螞蟻保險服務平臺已經和78家保險機構合作。目前，螞蟻金服的保險業務已經覆蓋健康、意外、旅行、財產、人壽、車險、樂業、公益、運費險9個大的業務板塊，推出超過2000款保險產品，日均保單量已超2100萬單，來自移動端的保單量逾6成。截至2017年3月末，保險服務年活躍用戶3.92億人，單用戶保費同比增長43%。
2.5信用：芝麻信用開啟全新信用生活
芝麻信用是螞蟻金服2015年成立旗下獨立的第三方征信機構，致力于解決消費者和商家之間的信任問題，構建互信互惠的商業環境。芝麻信用所有開通用戶均為實名認證用戶，廣泛覆蓋了許多原來傳統征信沒有信貸記錄的人群。“芝麻信用分”是芝麻信用對海量信息數據的綜合處理和評估，主要包含了用戶信用歷史、行為偏好、履約能力、身份特質、人脈關系五個維度。芝麻信用基于阿里巴巴的電商交易數據和螞蟻金服的互聯網金融數據，并與公安網等公共機構以及合作伙伴建立數據合作，與傳統征信數據不同，芝麻信用數據涵蓋了信用卡還款、網購、轉賬、理財、水電煤繳費、租房信息、住址搬遷歷史、社交關系等等。商家可以根據芝麻信用評估風險，提供便捷服務，消費者在享受到便捷后會更加偏好芝麻信用，這會促使商家提供更多的便捷服務，如此一來就形成了良性循環。目前芝麻信用已經從信用卡、消費金融、融資租賃、抵押貸款，到酒店、租房、租車、婚戀、分類信息、學生服務、公共事業服務等上百個場景為用戶、商戶提供信用服務。
2.6、技術輸出：以科技助力合作伙伴，在生態體系中分享創造價值
螞蟻金服的收入主要由三部分組成，分別是支付連接、金融服務和技術服務。在這三部分中，支付連接的利潤率是最低的，其次是金融服務，而技術服務的利潤率可以高達60%。2016年，其來自于支付連接的收入為65%，技術服務的收入比例為17%，金融服務收入占比為18%。2017年，螞蟻金服預計技術服務的收入占比大幅上升至34%，支付連接收入占比下降至55%，金融服務收入占比縮水至11%。而根據預測，到2021年時，螞蟻金服的技術服務收入將上升至總收入的65%，超過支付收入成為第一大收入項。螞蟻金服目前確立了以BASIC技術（Blockchain區塊鏈、AI人工智能、Security安全、IoT物聯網、Cloud金融云）為核心的戰略發展方向，持續不斷地從Fin向Tech轉型。
Blockchain區塊鏈：最新發布的《2017全球區塊鏈企業專利排行榜》顯示，中國在區塊鏈專利的增速遠超美國，領先全球。其中阿里巴巴以49件的總量排名第一，這些專利全部出自螞蟻金服技術實驗室。區塊鏈技術的核心是“信任的連接器”，而螞蟻金服區塊鏈團隊的愿景是“打造生產級的信任連接基礎設施”。作為信任連接器，螞蟻區塊鏈用算法和分布式技術架構實現去中心化和信任問題，目前已經在多個場景實現了應用落地。
AI人工智能：借助大數據，螞蟻金服的人工智能已經實現了在客服、信用、保險，理財等多領域的運用，大大提高了效率，降低了成本。
Security安全：在互聯網身份認證領域，螞蟻金服一直致力于研發先進的生物識別技術用于實現更高的安全性與更好的用戶體驗。2014年支付寶錢包國內率先試水指紋支付，移動支付跨入生物識別時代。2016年支付寶宣布商用刷臉支付。2017年螞蟻金服研制出全球首個眼紋識別技術。在風控領域，螞蟻金服基于原來的歷史交易數據進行個性化的驗證，提高賬戶安全性。螞蟻金服自主研發的智能實時風控系統（CTU），能對每筆交易進行8個維度的風險檢測，確保交易萬無一失。目前支付寶資損率低于十萬分之一，而銀聯資損：率約萬分之一點三，Paypal的資損率約千分之二。
IoT物聯網：隨著移動互聯網的發展，互聯網也即將進入萬物互聯的時代。2017年2月，螞蟻金服與深藍科技聯合推出TakeGo智能門店系統。2017年8月，螞蟻金服宣布開放無人值守技術，將為商家提供身份核驗、風險防控、支付結算等多種服務，讓消費者無需通過商家的人工服務，也能自助用借買。近期有媒體報導螞蟻金服將入股猩便利，進軍無人超市。阿里巴巴近期提出ALLinIoT全面進軍物聯網領域，主要聚焦智能城市、智能生活、智能制造、智能汽車4個領域。
Cloud金融云：螞蟻金服旗下面向金融機構的云計算服務。螞蟻金融云依托阿里巴巴和螞蟻金服在云計算領域的先進技術和經驗積累，集成了阿里云的眾多基礎能力，并針對金融行業的需求進行定制研發。螞蟻金融云作為螞蟻金服“互聯網推進器”計劃的組成部分，是一個開放的云平臺，它助力金融創新、助力金融機構的IT架構實現升級，去構建更加穩健安全、低成本、敏捷創新的金融級應用，使金融機構可以更好的服務自己的客戶。經過幾年建設努力，螞蟻金融云已經具備了高可用容災、資金安全管理、高并發交易、實時安全控制、低成本交易五大特點，形成了大數據、分布式中間件SOFA、研發運維、移動、監控、企業應用、系統安全、業務安全、計算和網絡、數據庫、存儲、應用服務十二個業務板塊。
三、從螞蟻金服得到的兩點啟示
3.1快速發展的關鍵：全產業鏈布局打造金融生態
打造金融生態閉環，構建自身護城河：螞蟻金服的前身支付寶的成立正好趕上互聯網在中國快速發展的階段，互聯網為金融機構業務場景的滲透和長尾用戶的覆蓋提供了便捷，中國的金融科技開始進入了網絡化的浪潮。借助阿里電商平臺的引流，支付寶乘勢而上，依靠第三方支付業務快速的積累了大量的長尾用戶，成為一個巨大的流量入口。借著巨大的流量，螞蟻金服進一步拓展和推廣自己的業務，從支付拓展到理財、微貸、保險、信用，從而全方位覆蓋生活的各個場景，為用戶提供一站式的服務，以此來進一步吸引更多的用戶。這樣就形成了一個良好的金融生態閉環，構建起自身的護城河。并且隨著產業鏈的不斷拓展，場景會不斷豐富，護城河會越來越寬，優勢越來越明顯，強者恒強。截止2018年6月1日，螞蟻金服共參與98起投資事件，覆蓋金融、人工智能、企業服務、出行、餐飲、文化娛樂、生活服務、農業、房產家居、電子商務十個領域。
眾多互聯網金融公司在意識到這一閉環的重要性后，也紛紛開始利用自身的優勢打造自己的金融生態。如京東金融借助京東電商平臺的優勢，從供應鏈金融發展成為具有企業金融、消費金融、農村金融、財富管理、支付等多種業務的一站式在線投融資平臺。隨著更多的公司參與到其中，競爭已經進入到白熱化，而最早開始的螞蟻金服已經占據了市場的大部分份額，擁有了穩定的客群，在總流量有限的情況下，后來的互聯網金融公司要想分一杯羹，必須在場景上不斷深化，做出自己的特色。
3.2螞蟻金服體現了創新對于Fintech的價值
從螞蟻金服身上可以看出創新的價值：螞蟻金服的成功很重要的一個原因是技術創新，其主要業務的科技水平均走在行業的前列。
1)在支付業務方面：借助螞蟻金融云將每筆支付成本降到了幾分錢，將商戶的支付費率低到美國的五分之一；接通公共事業繳費服務，日常生活中的水電燃氣等費用可以通過支付寶實現自動繳納；率先推出條碼支付、聲波支付、指紋支付、刷臉支付等技術，使移動支付跨入生物識別時代。目前在金融領域用指紋完成身份識別以及支付正在成為標配；在部分停車場和高速收費站，只要支付寶和車牌綁定，即可實現自動繳費；在部分商店，購物消費刷臉即可買單。技術的力量推動了無現金社會的到來，給人們日常生活帶來了極大便利。
2)在財富管理方面：余額寶只是打通了貨幣基金和消費體系之間的阻隔，通過技術手段實現更快捷的申購贖回和消費方式，但這樣一個技術上的創新就使其成為中國互聯網金融崛起的里程碑，成就了世界第一大貨幣基金。螞蟻財富作為給普通客戶提供理財的平臺，會將更多技術、運營、數據能力開放給金融機構，入駐的金融機構在得到更好的技術數據和連接的支持后，可以為客戶提供更好的產品和服務。
3)在貸款方面：螞蟻金服基于AI模型提升風控能力，運用大數據模型來發放貸款。發展信貸融資業務風控是核心，通過對客戶相關數據的分析，依照相關的模型，綜合判斷風險，螞蟻金服形成了網絡貸款的“310”模式，即：“3分鐘申請、1秒鐘到賬、0人工干預”的服務標準。網商銀行已累計服務超過500萬小微企業，以及150多萬涉農經營者。螞蟻花唄、借唄等消費金融業務16、17年激增，但通過大數據風控技術，壞賬率不足1%。
4)在保險方面：螞蟻金服搭建新型保險平臺，與保險公司的深度融合，用互聯網技術對保險產業鏈的全流程優化，為用戶提供便捷的、全方位的保險產品。同時還依靠大數據、AI等技術，解決了保險行業在風險定價等領域的痛點。產品“車險分“以螞蟻金服在大數據、AI、數據建模等方面的技術，形成消費者的車險標準分，為保險公司在車險產品上更準確識別客戶風險、更合理定價、更高效服務消費者提供依據；產品“定損寶”人工智能模擬車險定損環節中的人工。