揭秘企業，從100萬變為100億，從天使輪融資到IPO股權稀釋過程的奧妙是什么？以三只松鼠企業全年營收70億，凈利潤3億為例，三只松鼠到底做對了什么？

□益輝（國家金融師）

從天使輪、到A輪、到B輪、到C輪、甚至還有D輪和E輪，最后才上市，那么每一輪融資的時候基本都是通過增資擴股來實現的（上市的時候叫做增發股份），每一輪的投資人都用錢來購買增資擴股過程中增發的注冊資本，那么原股東持有的注冊資本數量是不會變化的，但是注冊資本/股份越來越多，所以導致原來的股東持股比例是在下降的，這個下降也就是股權稀釋。根據舉一反三的道理，下面以三只松鼠股份有限公司為例，說明企業融資過程的復雜性和艱巨性，以飱讀者，然歟否歟，供正在準備上市企業參考。

很多企業對七輪融資了解之后，便產生了一些疑問，比如公司上市需要幾輪融資很好奇，那么，并沒有哪條法律規定一個上市公司可以融資多少輪，所以理論上一個公司可以融資無限輪。但在實際操作中，不會也不可能有哪家公司可以無限輪次融資下去。

聽的比較多的與融資輪次相關的一般有種子輪、天使輪、Pre-A輪、A輪、B輪、C輪......G輪、Pre-IPO輪等等。種子輪是最早的，投資金額也是最少的，越早期的投資風險越高，在國內種子輪能拿到100萬人民幣就算不少了，10萬、20萬、50萬也都非常常見。項目八字還沒有撇呢，有人能給錢就不錯了。

種子輪之后是天使輪，一般100-1000萬，本來天使輪之后應該是A輪，3000萬-1億，不過后來很多融資雖然超過1000萬，但都不足3000萬，于是就有人給起了個新名Pre-A輪。Pre-A輪之后就是A輪、B輪、C輪等等，直到IPO。也沒有一個統一的要求說融資必須到哪輪才能IPO，只要公司能達到IPO的標準且能上市，哪怕你不融次也很OK，融資還要把股份分給別人。不過一般融過C輪以后，很多企業就要考慮IPO的問題了，因為經達C輪融資以后，企業基本上也已經發展了幾年，前期投資人要退出，不上市的話早期投資人就缺少了一個主要退出通道。

融了N輪沒有IPO的企業也有。大家還記得凡客么?陣年在2007年創立的，自從2007年拿到雷軍700萬天使輪投資以后，前前后后一共拿了7、8輪融資，目前看來，距離IPO仍然是路漫漫其修遠兮，不知該如何求索。

比如滴滴，從天使輪投資到最近一輪融資也不下7、8輪了吧?目前也仍然沒有能夠IPO的樣子，好在滴滴現在離IPO的距離怎么說也要比凡客要近很多。不過這也不奇怪，畢竟滴滴已經融了差不多百億美元。

facebook是經過四輪融資以后成功IPO的，像螞蟻金服這種，起步就是A輪，并且經過A/B兩輪融資以后就準備IPO的企業倒也不多。雖說螞蟻金服目前只有兩輪融資就要IPO，但似乎并沒有多少人懷疑他IPO的真實性。

現在的投資環境越來越好，風險投資公司也越來越多，所以基本上大多數公司都是在經歷過幾輪融資以后成功IPO，但20年前投資環境還不好的時候，很多創業者也沒有融資的概念，所以也就談不上融資一說，直接上市的也有。

融資是為了拿別人的錢做事情，但投資人也不是傻子，他們投錢是為了讓你幫他們掙更多的錢，所以企業是否能夠成功融資，取決于投資人對你項目是否有信心，只有投資人有信心，你才能不斷融資。但融資不是目的，成功IPO，讓投資人可以退出，讓自己實現階段性目標才是目的。

下面重點以三只松鼠為例，探討企業lPO之前每一輪融資過程的方法和步驟。

三只松鼠股份有限公司公司成立于2012年，公司總部在蕪湖，位于安徽省，是中國第一家定位于純互聯網食品品牌的企業，也是當前中國銷售規模最大的食品電商企業。“三只松鼠”品牌一經推出，立即受到了風險投資機構的青睞，先后獲得IDG的150萬美金A輪天使投資和今日資本的600萬美元B輪投資。2015年，三只松鼠獲得峰瑞資本（FREESFUNDD）3億元投資。2017年4月21日，公司首次披露IPO招股說明書，擬登錄深交所創業板。2017年3月，三只松鼠曾向證監會提交過IPO審核，不過，在2017年10月份，證監會網站顯示三只松鼠IPO審核狀態變更為“中止審查”，當時的中止是三只松鼠主動提出的，給出的原因是“簽字律師辭職”。2017年12月12日，證監會發布公告，決定取消第十七屆發審委第72次發審委會議對該公司發行申報文件的審核。2018年6月25日，證監會網站顯示，三只松鼠正進入IPO排隊階段，其審核狀態顯示為“預先披露更新”。三只松鼠，做堅果零食的，通過電商平臺進行銷售，名氣很大，前段時間已經在A股上市了，下面剖析三只松鼠的融資過程把股權稀釋的過程進行講解。

1、三只松鼠的融資次數

三只松鼠注冊成立于2012年2月16日，歷史上前后進行7次融資（包括IPO公開發行股份融資），A輪是在2012年，融資558萬美元，投資方是IDG資本；B輪是在2013年，融資金額617萬美元，投資方是今日資本和IDG資本；C輪是2014年，融資金額是1627萬美元，投資方是今日資本和IDG；2015年7月進行過一次價值2000萬的股權轉讓，這次其實是創始人把部分股份轉讓給峰瑞資本，這次其實不算是公司融資。2015年9月，三只松鼠獲得D輪1.66億人民幣的投資，投資方是峰瑞資本。2019年1月獲得中金公司的投資，2019年7月公司IPO，增發公眾股份，融資6.02億元人民幣。

2、三只松鼠的第一次融資（A輪）

2012年2月16日，三只松鼠注冊成立，注冊資本100萬元，由章燎源100%持股，4月公司獲得IDG資本旗下公司的投資150萬美元（該筆資金前后分兩次入股），估值558萬美元，公司的注冊資本從1000000元增加為1367054元，原股東章燎源持有1000000元注冊資本，持股比例為73.15%，IDG旗下公司持有367054元的注冊資本，持股比例為26.85%。

3、三只松鼠第二次融資（B輪）

2013年5月，三只松鼠獲得B輪融資，今日資本領投，IDG資本跟投，前者投資的估值是3333萬美元，后者投資的估值是2867萬美元（原投資人有優惠價格），兩個投資機構分別投資500萬美元和117萬美元，獲得三只松鼠15%和4.08%的股份，而且公司注冊資本通過增資擴股變成1,689,523元。同時，章燎源將持有三只松鼠25324元和8447元的注冊資本分別以415000美元和138000美元的價格轉讓給今日資本和IDG資本，這種方法在A輪之后的融資中也常會使用，原來的創始股東會轉讓一部分老股給投資人，那么股權結構變成如下情況：

4、三只松鼠第三次融資（C輪）

2014年3月份，三只松鼠進行C輪融資，增資擴股230343元，注冊資本增加到1919866萬元，高正資本以684萬美元認購注冊資本96839元，IDG資本以200萬美元認購注冊資本28314元，今日資本以743萬美元認購注冊資本105190元，增資完成后，通過資本公積轉增注冊資本的方法，公司的注冊資本金增加到5000萬元。

5、三只松鼠第四次融資

在第四次融資之前，三只松鼠創始人章燎源先把自己持有的股份轉讓了一部分給燎原投資和峰瑞資本（實際入股的是自友投資公司，峰瑞資本這家公司是原來在IDG負責三只松鼠投資的李豐離開IDG后自己創業的公司），轉讓過程是這樣的：把注冊資本28.5萬元以2000萬元的價格轉讓給了峰瑞資本（對應35億元人民幣的估值），把注冊資本100萬元以342萬的價格轉讓給了燎原投資（這是員工持股平臺）。

6、三只松鼠第五輪融資（D輪融資）

2015年9月，三只松鼠進行D輪融資，投資方是峰瑞資本，以1.66億人民幣認購新增的2593750元注冊資本（以峰瑞資本另一家投資公司自友松鼠持股，估值33.67億人民幣），D輪融資完成后，三只松鼠通過資本公積轉增注冊資本的方式把公司注冊資本增加到3億元。

?7、三只松鼠第六次融資（E輪融資）

2016年12月，三只松鼠進行第六輪融資，投資方是松果投資，以3750萬元認購新增的600萬注冊資本，三只松鼠的注冊資本金增加到30600萬元（估值19億元），認購完成后并通過把資本公積轉增注冊資本，把注冊資本增加到36000萬元。

?8、三只松鼠第七次融資（IPO）

2019年7月，三只松鼠上市成功，發行4100萬股票，公司的注冊資本從36000萬元，變成40100萬元，原股東的持股份額同比例稀釋。

以上就是三只松鼠的七次融資過程，以及股份稀釋的過程，值得注意的是創始人章燎源初始注冊資本是100萬元，經過一輪又一輪的融資，至今已經變成16027.2萬元的股本（這里還不包括他中途轉讓出去的股份），目前按照股價市值100億元左右。

三只松鼠全年營收70億，凈利潤3億，三只松鼠到底做對了什么？

作為堅果品類、零食行業的扛把子，三只松鼠已經走過了七年，并開始由淘寶店鋪走向品牌IP化與線下門店化。也許你會好奇，作為一個零食品牌，三只松鼠是怎么做到的？在這里，筆者將為你揭開答案。

2012年在安徽蕪湖創立的5人小公司，經過7年的摸爬滾打，2018年全年營收70億，實現凈利潤3億，完成了從淘寶店鋪到上市公司的蛻變試著梳理三只松鼠發展過程，似乎可以發現三只松鼠經過了3個重要的節點，分別是淘寶店鋪階段、淘寶店鋪到IP化，線上向線下延伸。

下面梳理三只松鼠7年的發展策略。

起步：淘寶店鋪。2012年，章燎原創立了三只松鼠，這時的三只松鼠還只是一個小小的淘寶店鋪。隨后，三只松鼠很快就開啟了狂奔模式，一年之后做成了堅果品類的電商第一品牌。而站在7年后的今天，回看過去會發現三只松鼠這一階段的成功可以歸因于3點：踩到了市場紅利，有效的運營手段，資本的助力。

1.踩到了市場紅利

其一，品類的紅利

彼時堅果類市場，是個紅海市場；但是碧根果是個藍海市場，當時市場還是剛剛關注，屬于整個紅海市場中的一小片藍海區域。而此時的堅果市場，也還沒出現領導品牌。在上線后的很長一段時間，碧根果都是三只松鼠的主打產品，在初期獲得了長足發展。

其二，整個淘寶的紅利

當時堅果類產品主要是線下的散裝和大型商店，淘寶上的堅果類商家還是較少，三只松鼠的搜索結果比較靠前。

某種程度上，三只松鼠今天的成功和當時整個市場的大環境大方向是有密切關系的，其創始人自己也曾公開評論

“三只松鼠的成功在于每一步都踩在了互聯網發展的節奏上，今天別講給我150萬元，你就是給1個億，再讓我在天貓做出一個三只松鼠，肯定沒有機會了，因為淘寶紅利的出口沒有了。”

2.有效的運營手段

市場的紅利提供了成功的客觀條件，而有效的運營手段則是三只松鼠成功的核心。

①正確的用戶定位

三只松鼠選擇大學生、年輕白領為核心目標群。而這批用戶正好和2012年時淘寶的主流人群吻合，三只松鼠后續的營銷手段也都是圍繞這部分人群刻意設計的。

②賣萌對話式營銷

提到三只松鼠，你最先想到什么？

是他們對于消費者獨特的稱呼“主人”，是他們開創的賣萌對話式營銷。

將用戶定位為主人，把品牌設計為主人的寵物（小鼠），這樣一來傳統的商家和消費者之間的關系就被顛覆了。取而代之的則是一種更親密融洽的主人+寵物關系，商家和消費者之間原本冰冷的交易過程也因此變成了有溫度的互動。

堅果市場的核心消費者是年輕女性，她們希望購物的過程是愉悅輕松有趣的。三只松鼠主動的賣萌營銷，正好滿足了她們的情感需求；同時，賣萌式的可愛風格，又容易增添品牌在消費者心中的信任感。消費者會主動地去安利，帶來更多的消費者。

③讓用戶驚艷的服務

三只松鼠的用戶群是年輕人，年輕人不僅希望在購物過程中心情愉悅放松，也更希望在吃的過程中是放松的，別太麻煩。

三只松鼠考慮到用戶不會一次性吃完，會隨產品附贈一個封口袋或封口夾；有的用戶覺得收拾殼很麻煩，那么三只松鼠就送你一個果殼袋；如果你覺得吃完了手臟，三只松鼠還送你濕紙巾。這樣做成本雖然增加了，但是在12、13年，有幾個商家會注意到這些細節？三只松鼠這樣的服務怎么不讓用戶驚艷？這使得三只松鼠和其他同類品牌相比有了差異，也給“回頭客們”提供了很好的理由。

3.資本的助力

三只松鼠之所以快速發展，同樣離不開資本的助力。三只松鼠剛創立就拿到了IDG150萬美元的投資，之后基本上保持著每年一輪融資的節奏，估值也是指數級的增長。淘寶的廣告位、熱門影視綜藝的植入這都需要雄厚資本的支持，而三只松鼠從創業開始就有雄厚的資本彈藥支持，這使得公司可以在推廣上高舉高打，從而為自身的發展提供良好的外部支持。

發展：從品牌進化為IP。在淘寶取得一定成功之后，三只松鼠開始了品牌IP化的步伐。希望通過把品牌IP化，在消費者的心中占據一席之地。打開三只松鼠的官網，會發現和迪士尼有些相似。三只萌萌的小松鼠飛在空中，背景上的城堡，藍天，白云，傳統零食品牌官網上大量的產品宣傳反而難覓蹤影。三只松鼠被定位成“來自松鼠星球的三只松鼠，小賤，小美，小酷，是主人心中的萌寵天團。”圍繞三只松鼠的形象還推出了動畫片、壁紙和表情包。甚至還有松鼠的手游、衍生周邊等等。三只松鼠將品牌通過多種形式的IP化，“它的IP商業價值正是體現在完整的內容體系梳理與建設之上，三只松鼠的真正目的是完成IP內容的商業變現。”

三只松鼠盡可能多地占據消費者的心智，不局限于堅果和零食，當三只松鼠將業務范圍外延到吃喝玩樂時，用戶依舊可以在第一時間聯想到三只松鼠。從而讓三只松鼠的品牌越發強大和穩固。同時，一個完整豐富，充滿更多想象空間的IP，也可以為三只松鼠在資本市場講故事提供更多的可能性。

延伸：線下門店。2016年9月，三只松鼠首家線下體驗店于蕪湖開業。目前，三只松鼠已經在蚌埠、蘇州、南通、南京、杭州等地開設線下店鋪。相關數據顯示：三只松鼠線下體驗的“投食店”已在武漢、南昌等33家城市相繼開店；5月份，三只松鼠入駐阿里零售通，線下的小店可以通過零售通平臺進貨三只松鼠產品，8月份，與蘇寧小店達成了合作，并成為首個線下合作渠道。

除了自己開設直營店，三只松鼠也推出聯盟小店，希望通過加盟的方式快速擴充自己的線下版圖。三只松鼠從線上向線下的延伸，原因有以下幾點：

第一，因為中國80%的消費品銷售仍然是在線下產生，企業必然會要去盡早搶占這一部分線下資源。

第二，線上電商流量越來越貴，獲客成本不斷提升，電商轉向實體渠道，也是未來的一個大方向。

第三，三只松鼠線下門店也是其IP變現的一個重要方面。門店內除了銷售零食以外，還將產品和IP形象進行結合，銷售三只松鼠的周邊產品。

第四，三只松鼠的線下門店更多位于低線城市，這也可以看做三只松鼠抓住下沉市場消費群體的企圖。通過線下門店將三只松鼠的產品和IP輻射到更大的區域和人群之中。

三只松鼠的命門在哪里？三只松鼠用了7年的時間，成為中國零食市場的頭部品牌。其在線上銷售和IP建設的成功令人印象深刻。但三只松鼠仍舊面臨3大關鍵風險。

1.貼牌+代工的模式下的食品安全問題

對于所有食品企業來說，食品安全是重中之重。三只松鼠采取代工+貼牌的模式，自己實際上不做生產，生產交給不同的代工工廠。不是自己的工廠，控制能力也就有所削弱。食品安全問題需要投入更多的人力物力去監管。2014年5月至2016年5月期間，因產品質量問題，三只松鼠被安徽、廣東、北京等多地監管部門開出罰單。在2017年8月的多家食品監總局的檢測中，通告三只松鼠在售開心果的霉菌值超標1.8倍。

2.對線上銷售渠道依賴過深

根據三只松鼠招股書顯示，2014年度、2015年度、2016年度及2017年1-6月，公司通過天貓商城實現的銷售收入分別占到營業收入的78.55%、75.72%、63.69%及55.22%。天貓為三只松鼠主要的銷售平臺，具有較高的集中度。

如果電商平臺自身經營的穩定性或業務模式、經營策略發生了重大變化，三只松鼠又不能及時作出調整，就可能會對整體業務存在重大影響。

3.主要產品比重過大。三只松鼠以堅果起家，7年來堅果產品的營業收入占了大頭。2014年度、2015年度、2016年度及2017年1-6月堅果產品的銷售收入分別為81,184.45萬元、164,039.78萬元、307,824.01萬元及197,375.77萬元，占主營業務收入的比重分別為87.85%、80.44%、69.83%及68.51%。盡管近年來堅果業務的比重有所下調，但仍然占整個業務量的70%左右。

眾所周知，零食屬于典型的快消品。消費者的偏好和購買力對休閑食品零售行業具有直接影響，而一旦短期內消費者的口味和喜好出現較大變化，又或者堅果供應市場出現重大波動，都會對三只松鼠產生較大沖擊。

而還有一個更致命的問題，堅果行業毛利率低。毛利率低導致堅果商家不得不面對一個尷尬的事實：定價低了，毛利低；定價高了，這個行業同質化厲害，消費者可能去買別家產品，畢竟買誰的都一樣。雖然三只松鼠已經有目的地拓寬品類，但從公開數據來看尚未達到預期。此外，對于零食行業來說，產品同質化問題不容忽視。休閑食品行業進入門檻相對較低，主體數量眾多，產品同質化較為嚴重。而如何做到“你無我有，你有我優”這個老命題，不僅僅是三只松鼠，也是整個行業需要考慮的問題。